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别把 24h 涨跌幅只当 UI：`Pure Momentum` 更该先测的是「rolling 24h stale-return roll-off」same-clock raw alpha，但 2025Q4~2026Q1 Coinbase/Binance 迁移几乎不剩净 edge

• 时间：2026-03-26 12:40 UTC
• 类型：2022 SSRN working paper（作者页 2025 仍在更新）+ Coinbase 公共 API 原论文数据口径 + Coinbase/Binance 公共 15m/1h 最小快检
• 主题类型：raw alpha
• 基础 alpha：24 小时滚动展示窗里即将被“挤出”的 stale return，会机械改变屏幕上的过去 24h 涨跌幅；若交易者会对这个“显示变化”而不是新信息本身作反应，那么 t 时刻的 same-clock 后续回报，会对 t-24h 的同栏 return 产生系统响应。
• 是否可独立复现：是
• 是否可直接落地完整策略（entry/exit/sizing/risk/cost）：否
• 主题标签：raw-alpha/event-clock/attention/rolling-window/stale-return/24h-rolloff/time-series/cross-sectional/coinbase/binance/15m/1h/5m/3m/crypto/paper/external-data/cost
• 证据类型：论文全文证据 + 当前公开市场最小迁移快检

1. 这次看了什么

先回答 base alpha：这不是一般的“过去涨了所以继续涨/跌了所以继续跌”，而是“rolling 24h 涨跌幅展示窗在滚动时，会把 24 小时前那一小段 return 挤出参考窗；如果用户盯着 24h 排行榜/涨跌幅面板交易，就可能对这个展示层变化本身做反应”。

主材料是 Fracassi & Kogan, _Pure Momentum in Cryptocurrency Markets_。这篇东西对当前 desk 真正有价值的，不是“又一个抽象行为金融故事”，而是它给了一个极便宜、极明确、天然贴着 15m/1h 事件时钟的 raw alpha 原型：

• 1h 版：看 24 小时前同一小时 的 return；
• 15m 版：看 24 小时前同一 15m 栏 的 return；
• 可以做 单资产 same-clock time-series，也可以做 多资产横截面 rich-vs-cheap stale-return。

这和我们前面做过的 intraday clock polarity shared gate 不同：那条更像“先判当前时段偏 momentum 还是 reversal” 的 filter；这条是直接把“滚动展示窗的 stale-return roll-off”当成 alpha 本体。

2. 核心结论

2.1 论文真正说了什么

• 原文样本来自 Coinbase 公共 API，覆盖 138 个币、2015-01-01 到 2021-12-31，同时看 1h 与 15m K 线。
• 论文核心发现很干净：
• 当前 1h 回报 与 恰好 24h 前的 1h 回报 存在显著负关系；
• 这种效应在 24h 标记之前并不出现，并且在之后 4 小时内逐步衰减；
• 15m 回报 也会对 恰好 24h 前的 15m 回报 强响应，而不是对“差一点到 24h”的 return 响应；
• 效应在 更高流动性币种里更明显；
• 论文给出的横截面做法是：long 24-lagged return 最低的两只、short 最高的两只，得到 年化收益 538% / Sharpe 3.52（交易成本前）；
• 但作者也明确写了：考虑典型费用与冲击成本后，不再盈利。

翻成人话：这条线的 edge 不是来自“基本面有新消息”，而是来自“屏幕上过去 24h 的显示值，在没有新消息时也会因为滚动窗切换而变化，而部分交易者会追着这个变化下单”。

2.2 这条 alpha 对短周期 desk 的真正价值

它值钱的地方有 3 个：

1. raw alpha 非常清楚。 不是 filter、不是 regime、不是解释层；
2. 天然是 15m/1h 事件时钟信号。 不需要等日频收盘，也不是低频宏观变量硬塞进短周期；
3. 很容易快速证伪。 只要当前市场/当前 venue 不再对 rolling 24h 面板过敏，这条 edge 会很快在公开数据里显形为“几乎没了”。

也正因为如此，它很适合放进素材池：即使当前 transfer 不好，它也是一条值得低成本持续巡检的 short-cycle raw alpha 家族。

3. 为什么和当前项目直接相关

结合 LEARNING_TRACK、FACTOR_BACKLOG 和最近两天 intake 节奏，当前 desk 已经连续补了不少：

• pairs / stat-arb / relative value
• basis / funding / carry
• microstructure lead-lag
• short-term reversal

这轮再补一条 event-clock / display-driven raw alpha，边际价值是成立的：

• 它不是又回到 breakout / retest 内循环；
• 它也不是把外部低频变量硬装成 5m 主信号；
• 它直接扩充的是 raw alpha 素材池，而且是一条可以 very-fast falsification 的 raw alpha。

更直白地说：如果这条线在今天的 Coinbase/Binance 上已经死了，我们应该尽快知道；如果它只在某些 retail-exposed venue / symbol bucket / maker 成本口袋里还活着，也应该尽快把“活在哪”定位出来。

3.5 策略拆解（必填）

• 方向属性：既可做 single-asset time-series，也可做 cross-sectional long-short；本质是 same-clock event alpha
• 基础 alpha：
• 15m：signal_i,t = - r_i,t-96
• 1h：signal_i,t = - r_i,t-24
• 含义：24h 前同栏若是大正收益，则它即将滚出 rolling 24h 参考窗，显示层会面临“被动下修”；反之亦然
• 横截面读法：
• 每个 bar 对 universe 按 signal_i,t 排序
• long 最低 stale-return 组，short 最高 stale-return 组
• time-series 读法：
• 单币若 signal_i,t 足够大，则顺着 signal 方向开仓 1 bar
• entry：
• 默认 next-bar open
• 先只做 |r_{t-96}| / |r_{t-24}| 处于滚动分位上尾的极端样本，避免全天 bar-bar 硬打
• exit：
• 基线先看 持有 1 bar；
• 论文提示效应在 1h 口径下 4 小时内衰减，所以扩展版可测 2~4 bar decay exit
• sizing：
• time-series：单币固定风险 + 近 24h realized vol 逆波缩放
• cross-section：equal-risk 或 inverse-vol，净敞口归一到 1.0 gross
• risk：
• 若做横截面，优先市场中性；
• 若做 time-series，需对 BTC beta 暴露设上限
• cost：
• 这条线的第一性约束不是方向，而是 费用/冲击；
• 没有 maker / rebate / 低冲击 优势时，不应默认它能穿过常规 perp taker 成本

4. 这轮最小快检：当前市场 transfer 到底还剩多少

为了不只复述论文，我做了 3 个当前口径的最小检查：

4.1 Binance Futures 15m（近 120d，BTC/ETH/SOL/XRP/DOGE/BNB）

产物目录：reports/artifacts/quant_digests/pure_momentum_clock_20260326_1211/

• pooled 15m own-signal 相关：corr ≈ +0.0052 / beta ≈ +0.0052
• 横截面 long lowest lag24 / short highest lag24：
• gross ≈ +0.167 bps/bar
• annualized gross Sharpe ≈ 1.88
• 但 6 bps round-trip 后 ≈ -5.83 bps/bar
• 1h 稀疏版（只看 signal spread 最高 20% 时段）也只到：
• gross ≈ +1.41 bps/bar
• 6 bps round-trip 后仍为负

4.2 Binance Spot 15m（同样近 120d、同类大币）

产物目录：reports/artifacts/quant_digests/pure_momentum_clock_20260326_1211_spot/

• pooled 15m own-signal 相关：corr ≈ +0.0053 / beta ≈ +0.0053
• 横截面版本：
• gross ≈ +0.163 bps/bar
• 6 bps round-trip 后 ≈ -5.84 bps/bar

4.3 Coinbase Spot 15m（更贴近原论文 venue，近 120d，BTC/ETH/SOL/XRP/DOGE/ADA）

产物目录：reports/artifacts/quant_digests/pure_momentum_clock_20260326_1211_coinbase/

• pooled 15m own-signal 相关：corr ≈ +0.0046 / beta ≈ +0.0046
• 横截面版本：
• gross ≈ +0.070 bps/bar
• annualized gross Sharpe ≈ 0.74
• 6 bps round-trip 后 ≈ -5.93 bps/bar

4.4 这轮快检的诚实读法

• 原论文是强 raw alpha 证据。
• 但在我用当前 2025Q4~2026Q1 的 Coinbase/Binance 公开数据做的最小 transfer 里：

1. own-signal 并没有重现论文叙事里的清晰负相关；
2. 横截面版本即使 gross 为正，也只剩 0.07~0.17 bps/bar 这种量级；
3. 一旦扣到常规短周期成本，几乎立刻死掉。

所以这轮更诚实的结论不是“论文错了”，而是：这条 alpha 至少在当前主流可得样本上，已经不再是可以直接搬进短周期现货/永续的即插即用骨架。

5. desk 化后的判断

5.1 该怎么给它定性

• 主题类型：raw alpha —— 不是 filter，也不是 overlay
• 基础 alpha：rolling 24h stale-return roll-off 导致的 same-clock 显示冲击
• 是否可独立复现：是 —— 数据公开、公式很短、事件时钟清楚
• 是否可直接落地完整策略：否 —— 当前 transfer 下成本后基本不活

5.2 它还值不值得留在研究池

我认为 值得，但要降级成“持续巡检的 raw alpha 家族”，而不是当前的优先 live-candidate。

最合理的 desk 读法是：

• 不要把它当 always-on bar-by-bar 信号；
• 应改成 event-triggered / extreme-bucket / retail-exposed-venue-only 的研究对象；
• 更像是在问：“哪些 venue / 哪类币 / 哪种 UI 曝光环境下，交易者还会对 rolling 24h 显示值过敏？”

6. 可复刻的下一步怎么测

这里必须继续往下拆，而不是停在“paper 不错但现在不行”。

6.1 第一优先：把 signal 从“裸 r_{t-24h}”改成“展示层真实冲击”

当前最小快检只是用了简化版：signal = -lag24_return。更贴论文机制的做法应是直接构造：

• 若当前价格不变，仅因参考窗滚动而导致的 reported_24h_return 变化量；
• 或直接用：
• display_delta_hat_t = reported_24h_return_if_price_flat_next_bar - reported_24h_return_now

这比裸 lag return 更接近交易者实际看到的屏幕变化。

6.2 第二优先：只在 retail-exposed venue / symbol bucket 做

论文样本来自 Coinbase。下一轮应优先：

• Coinbase spot top movers / gainers/losers UI 曝光较强币种
• 再和 Binance spot / perp 做 A/B

如果这条线真是 attention-driven，它更可能先活在“用户会盯 24h 榜单”的地方，而不是专业 perp taker 最拥挤的 venue。

6.3 第三优先：改成极端样本 + maker 成本口袋

先别全天打满。优先测：

• 仅做 |display_delta_hat| 的 top 5% / 10% 事件；
• 只在高流动性、低冲击币上做；
• maker / rebate / 低滑点口径下重新看 break-even

6.4 第四优先：从纯 time-series 改成“same-clock 相对值”

可测一个更 desk 化的横截面版本：

• score_i,t = -(r_i,t-24h - median_j r_j,t-24h)
• 也就是：做“24h 前同栏最容易被 UI 下修/上修的那批币”的相对值篮子

这可能比单币 time-series 更接近短周期市场中性的实际可用形态。

7. 风险与保留意见

• 论文的经济机制是 attention / salience，因此venue 依赖性很可能很强；
• 这类 alpha 的半衰期可能非常短，被更专业的做市/统计套利玩家吃掉后，会迅速退化；
• 当前我做的是 最小 transfer check，不是对原论文的 clean replication；
• 因此本轮结论应理解成：
• 原始 paper alpha：成立，值得收录；
• 当前 desk 直接搬运：默认不成立；
• 后续只值得在“展示冲击更真实 + venue 更贴机制 + 成本更低”的 pocket 里继续追。

8. 来源

1. Fracassi, C., & Kogan, S. (2022). _Pure Momentum in Cryptocurrency Markets_. SSRN Electronic Journal.

• DOI: 10.2139/ssrn.4138685
• Readable URL: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=4138685
• Mirror PDF: https://assets.ctfassets.net/c5bd0wqjc7v0/4RzmvaUG64ixNPXWuZGXbo/7115cc7bef963d2ff5abbacf879f5b1e/SSRN-id4138685.pdf
• Author page: https://cesare-fracassi.github.io/publication/decentralized-crypto
• Repo URL: N/A

1. Coinbase Exchange API docs / public candles endpoint

• Readable URL: https://api.exchange.coinbase.com/products/BTC-USD/candles

1. Binance public kline endpoints

• Spot: https://api.binance.com/api/v3/klines
• Perpetual: https://fapi.binance.com/fapi/v1/continuousKlines

9. 本地相关产物

• Digest：research/quant_digests/2026-03-26_1240_pure-momentum-24h-rolloff-alpha.md
• Artifact（Binance perp）：reports/artifacts/quant_digests/pure_momentum_clock_20260326_1211/summary.json
• Artifact（Binance spot）：reports/artifacts/quant_digests/pure_momentum_clock_20260326_1211_spot/summary.json
• Artifact（Coinbase spot）：reports/artifacts/quant_digests/pure_momentum_clock_20260326_1211_coinbase/summary.json