← 返回 Quant Digests · 站点首页

别把这篇 2025 arXiv 继续写成“又一篇 CEX 领先 DEX”：更该先落地的是「AMM 可执行价重建 × slippage/gas veto」same-asset lead-lag 共享 filter

更新时间：2026-03-29 16:20 UTC 研究时间：2026-03-29 16:19 UTC 类型：filter 主题标签：filter/shared-gate/execution-veto/relative-value/same-asset/lead-lag/price-discovery/cex-dex/spot-futures/amm/order-book-reconstruction/slippage/gas/eth/btc/uniswap/binance/cme/1m/3m/5m/15m/paper/public-data/cost 证据类型：2025 arXiv 全文 HTML + 本地 PDF + 论文表格级结果抽取

源文件：research/quant_digests/2026-03-29_1619_amm-book-slippage-veto-sameasset-leadlag.md

1. 这次看了什么

这次主看的是：

> Juan Plazuelo Pascual, Carlos Tardón Rubio, Juan Toro Cebada, Ángel Hernando Veciana (2025) > Price Discovery in Cryptocurrency Markets > *arXiv preprint* > DOI：未见正式 DOI（当前为 arXiv 预印本） > arXiv：2506.08718 > Readable URL：<https://arxiv.org/abs/2506.08718> > Full HTML：<https://arxiv.org/html/2506.08718v1> > Repo URL：未见官方复现仓库

如果只看 headline，这篇东西很容易被读成：

这些结论本身没错，但对我们这个已经积累了不少 same-asset lead-lag / basis / cross-venue relative-value 素材的 desk 来说，这已经不是最稀缺的那层。

这篇 paper 真正更值钱的分支是：

> 它认真处理了“DEX 没有传统 order book，仍然要先重建可执行价和滑点曲线，才知道 lead-lag alpha 到底能不能下单”这件事。

这正好补的是我们当前素材池里更缺的一层：

2. 先回答用户要求的那句：这篇东西的 base alpha 是什么？

这篇东西的 base alpha 其实不该硬说成它自己发明了新方向。

更诚实的说法是：

所以本轮分类应当是：

一句话说白：

> 这篇 paper 最有用的，不是告诉你“有价差”；而是告诉你，DEX / AMM 上你必须先把“实际成交到手的价格”算出来，否则 paper alpha 只是中间价幻觉。

3. 为什么这轮不继续写一个 raw alpha，而是写这个 filter

这个问题得正面回答。

过去几天，desk 已经连续积累了不少 raw alpha：

反而当前更缺的是：

> 一层能同时服务这些 same-asset / cross-venue raw alpha 的“执行真实性过滤器”。

如果没有这层，最容易犯的错是：

  1. 用 mid-price 看到有 edge；
  2. 实际一吃单，AMM 曲线滑点 + fee + gas 把 edge 吃光；
  3. 回测还以为自己抓到了 alpha，实盘却只是“买到了论文图上的虚假价差”。

所以这轮虽然不是 raw alpha 本体，但它不是泛泛解释文。

它更像：

> 给现有 same-asset relative-value alpha 家族补一块现在更缺的实盘层：先过 executable-price veto，再谈入场。

4. 论文里最值得 desk 拿走的不是“谁领先”，而是三组硬结果

4.1 ETH：中心化市场几乎每次都领先 DEX，但关键是这个结论必须建立在“可比价格”上

论文在 ETH Binance vs Uniswap 的 5 个事件日总结（Table 3.19）里给出：

而论文自己的总结是：

> centralized market consistently leads the decentralized one on every occasion.

但 desk 真该注意的不是“中心化领先”这句废话，而是：

> 作者为了得到这个结论，先把 Uniswap 的 liquidity pool 重建成一个可比较的 order-book / executable-price 结构。

这一步对我们比“share=0.959”更重要，因为它决定了信号有没有成交意义。

4.2 BTC：futures 多数时候领先，但优势已经没想象中大，而且高波动会翻车

在 BTC spot vs CME futures 的 5 个事件日总结（Table 3.35）里：

论文总结得很清楚：

对我们来说，这个结论其实是反向提醒：

> 别把“谁领先”直接抄成 1m/3m 可收钱 alpha。

因为当 paper 里都只剩 0.055s ~ 0.15s 这种量级时，真正能迁移到 1m/3m/5m 的，不再是“秒级抢跑”本身，而是：

4.3 论文把“交易性”问题写得很实：套利分析必须显式扣 gas / liquidity constraints

论文在执行层面反复强调：

这意味着 paper 给我们的不是一句“有价差就冲”，而是更接近下面这条实盘原则：

> same-asset relative-value alpha 的 admission，必须基于 executable mispricing，而不是 observed mid mispricing。

5. 这篇 paper 更适合 desk 的落地读法：把它做成 shared execution veto

5.1 它服务哪类 raw alpha

最直接服务这几类：

  1. CEX→DEX catch-up
  2. futures→spot / spot→perp 的 same-asset spread 回归
  3. cross-venue 同标的 basis pocket
  4. 带 AMM / 薄流动性 venue 腿的 relative-value / stat-arb

它不负责决定方向；它负责决定：

5.2 最核心的 gate 变量不是 spread，而是“可执行 spread”

第一版最值得测的变量，不是：

而是：

其中 lagging_leg_executable_price_after_fee_gas 需要显式包含：

只有当：

expected_catchup > total_cost + safety_buffer

这条 raw alpha 才允许入场。

5.3 这层 filter 不只服务 DEX

虽然 paper 一大亮点是 Uniswap order-book reconstruction，但它的思路不该只锁死在 DEX。

更广义地说，这是一条：

> 对任何“报价可见、但实际成交曲线并不线性”的 venue，都该先做 executable-price reconstruction。

所以它其实也可以服务：

6. desk 最小可复现实验

6.1 数据源、公开性、更新频率

主实验对象：

公开数据源：

更新频率：

6.2 最小实验定义

先别做复杂 VECM / 信息份额在线估计，第一版直接做可交易版本：

  1. leader impulse 定义
  1. lagging leg 可执行价重建
  1. 可执行 edge
  1. filter
  1. exit

6.3 第一版就该做的对照

一定要做这两个版本的 A/B：

核心看三件事：

  1. trade count 会不会大幅下降；
  2. 成本后 pnl / hit-rate / avg trade 有没有明显改善；
  3. 大亏损尾部是否明显收缩。

如果 B 版本只是把交易全砍掉，那这层 gate 没价值； 如果 B 版本能：

那它就配进 shared execution layer。

7. 一个最适合当前 desk 的具体实现草图

7.1 先服务 Binance impulse → Uniswap catch-up

这是最直接的 paper 对应场景。

entry：

exit：

sizing：

risk / cost：

7.2 再扩展到 same-asset perp / spot / cross-venue

第二阶段可以不碰链上，只把同样的思想搬去：

也就是说：

> 这篇 paper 的最有用迁移，不是它那几个 share 数字，而是“别再拿中间价假装自己能成交”的执行哲学。

8. 这轮最值得记住的 3 个关键数据点

  1. ETH：中心化市场在 5 个事件里 Hasbrouck share 分别为 0.959 / 0.965 / 0.628 / 0.986 / 0.995，说明 CEX→DEX price discovery 优势非常稳定。
  2. BTC：futures share 只有 0.563 / 0.552 / 0.521 / 0.158 / 0.539，而且 August 甚至 spot 领先，说明“futures 一定碾压 spot”的旧叙事已经弱化。
  3. 论文明写了 gas / liquidity constraints / liquidity snapshot reconstruction，这说明 real tradability 的关键不是观察到 spread，而是算出 executable spread after cost。

9. 下一步怎么测

最小下一步（本周内能做）

做一个 ETH Binance ↔ Uniswap 1m executable-spread veto 小实验：

  1. 拉最近 60~90 天 Binance ETHUSDT 1m / aggTrades
  2. 取 1 个主流 Uniswap ETH 池，重建简化版 executable price（先不追求 tick-level 完美）
  3. 用 Binance 1m impulse 触发候选信号
  4. 比较：
  1. 输出：

如果第一版有边，再做第二步

把这层 gate 接到至少两类 alpha 上做 shared test：

如果它能同时改善两类策略，而不是只对某一个 setup 有用，它就值得正式升级成 desk 的 shared execution filter。

10. 来源与可复现性清单

论文来源

公开数据口径

复现口径

11. 一句话结论

> 这篇 2025 arXiv 对我们最值钱的，不是再证明一次“CEX 领先 DEX”，而是提醒：凡是 same-asset lead-lag / basis alpha，只要有 AMM 或薄深度腿，就必须先把 executable price、slippage、fee、gas 算清楚，再决定这笔单是不是值得做。